[摘要]央行可以通過向商業(yè)銀行開放質(zhì)押貸款的方式繞過限制，為地方基建提供資金。

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　　騰訊財經(jīng)綜合報道（王嵐錦） 中國版QE呼之欲出的傳聞遭到央行否認。市場普遍認為，QE說法有待驗證，而央行效仿歐洲推出“LTRO”(長期再融資操作)工具可能性較大。

　　近日，路透報道中國將很快宣布啟動新一輪的量化寬松政策（QE），即央行通過直接購買商業(yè)銀行資產(chǎn)的方式投放基礎(chǔ)貨幣，旨在撬動信用投放，拉低全社會的長期融資成本。

　　周二晚央行研究局首席經(jīng)濟學(xué)家馬駿很快站出來說，“所謂中國版QE是沒有根據(jù)的。”

　　馬駿表示，《中國人民銀行法》規(guī)定，央行不得直接向政府提供融資。何況，央行手中還有定向再貸款、利率、存款準備金率等各種流動性調(diào)節(jié)工具，足以維持合理的流動性，保持貨幣和信貸的平穩(wěn)增長，沒有必要以直接購買新發(fā)地方債的QE手段來投放基礎(chǔ)貨幣。

　　同央行一起站出來否認的還有諸多經(jīng)濟學(xué)家。興業(yè)證券首席宏觀分析師王涵發(fā)文指出，中國版QE連個錯誤都算不上。

　　事實上市場流傳中國版QE已經(jīng)有兩輪了，第一輪是財政部的地方政府融資平臺(LGFV)債務(wù)互換，后被中國財政部部長朱光耀否認；第二輪就是此次的央行直接購買商業(yè)銀行資產(chǎn)，被央行經(jīng)濟學(xué)家馬駿否認。究竟何為中國版QE，為何引起中國市場輪番論證和關(guān)注。

　　中國版QE被否：央行不能直接購買地方債 也未到推出QE時機

　　什么是QE，按照國際上的定義，QE主要是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動性貨幣的干預(yù)方式。因此，被視為一種非常規(guī)的工具。

　　摩根士丹利經(jīng)濟學(xué)家指出：“除非中國央行購買商業(yè)銀行資產(chǎn)，就不應(yīng)該被稱作QE。最近的組合政策是政策制定者解決個別部門債務(wù)問題的綜合舉措，旨在為擴大基礎(chǔ)設(shè)施投資掃清障礙，尤其是那些中央政府主導(dǎo)的投資。”

　　馬駿表示，《中國人民銀行法》規(guī)定，央行不得直接向政府提供融資。而何況，央行手中還有定向再貸款、利率、存款準備金率等各種流動性調(diào)節(jié)工具，足以維持合理的流動性，保持貨幣和信貸的平穩(wěn)增長，沒有必要以直接購買新發(fā)地方債的QE手段來投放基礎(chǔ)貨幣。

　　馬駿強調(diào)，再貸款是中央銀行的貨幣政策工具之一。按照國際慣例央行提供流動性一般都要求金融機構(gòu)提供合格的抵押品。為解決中小金融機構(gòu)從央行獲得流動性支持面臨的高等級債券質(zhì)押品不足問題，人民銀行開展了信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點。但是，從目前來看，地方政府平臺貸款暫不在質(zhì)押品的考慮范圍之內(nèi)。

　　王涵則表示，中國顯然沒有到非要做QE的時間。

　　首先，中國現(xiàn)在并非危機模式，銀行體系并沒有到崩潰的地步，這與美國2009-2011年間存款性機構(gòu)倒閉366家（根據(jù)FDIC數(shù)據(jù)）、日本1998-2001年間有14%的銀行倒閉是不能比的。從銀行的信貸意愿來看，銀行也遠未到大幅惜貸的地步，只是前期降息/降準大幅刺激了股市，使得資金繞道進入股市。

　　其次，中國仍有貨幣調(diào)控工具可用。從別的國家經(jīng)驗來看，QE是火箭筒，是非常規(guī)的貨幣政策，通常在傳統(tǒng)貨幣政策工具已用盡的時候才會拿出來用。

　　然而，中國現(xiàn)在的情況是：如果想要增加基礎(chǔ)貨幣，存款準備金率還在18.5%/16.5%、MLF/SLF/SLO/逆回購等央行向金融機構(gòu)的債權(quán)也還有空間；如果想要動價格工具，基準利率還在2.50%/5.35%；如果想要采用結(jié)構(gòu)性政策：PSL還沒有開始推廣。

　　摩根士丹利表示，近期政策組合的主要目的是限制地方政府融資平臺的借貸，而非試圖降低整體經(jīng)濟的借貸成本。

　　而且，中國的財政狀況仍有余地，赤字占GDP比重略微高于2%，其他融資渠道可緩沖地方政府融資平臺借貸收緊的影響。

　　QE被否 但仍有變通可能：曲線購買

　　目前來看，地方政府平臺貸款暫不在再貸款等各項工具的質(zhì)押品考慮范圍之內(nèi)。而且，中國央行不允許直接向政府提供融資，不能直接購買地方債。

　　但是，中國社會科學(xué)院教授、博導(dǎo)劉煜輝(微博表示，雖然直接購買地方債并非央行的“角色”，但央行可以通過很多技術(shù)手段“變通”，“如公開市場操作的手段，也可以通過再貼現(xiàn)，商業(yè)銀行用債券或者其他資產(chǎn)做質(zhì)押，央行提供再貸款，來增加貨幣供應(yīng)量。此外，還可以通過降準的方式，釋放凍結(jié)的流動性。”

　　劉煜輝進一步解釋稱，從資產(chǎn)端看，央行最近針對國開行的抵押補充貸款（PSL）注資，即允許國開行以長期債務(wù)進行抵押貸款，這可以看做是另類版的央行QE（也有人叫做曲線QE）。

　　這種類似央行曲線購買商業(yè)銀行手里的地方債模式也有傳聞。傳聞稱，央行或考慮以地方政府債為質(zhì)押、向央行或政策性銀行再融資的工具（此舉類似歐央行的LTRO和英國央行的FLS工具），而信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款也可能在全國范圍內(nèi)展開。

　　在上述模式中，銀行以地方政府債作為抵押品，向央行/政策性銀行融得低成本資金，用以補充購債所需的資金、并提振信貸活動。據(jù)傳聞，與PSL、再貸款等央行掌握主動性的工具不同，地方政府債質(zhì)押融資的主動權(quán)可能在銀行手中，這助于緩解地方債缺乏流動性的弱勢，增加地方政府債的吸引力。

　　《北京商報》今日刊登文章也稱，從去年央行開始創(chuàng)新各種貨幣工具開始，雖然PSL（抵押補充貸款）、MLF（中期借貸便利）、SLO（短期流動性調(diào)節(jié)）和SLF（常備借貸便利）等各種叫法眼花繚亂，都可以算得上是QE的小規(guī)模試點。

　　曲線QE猜想：LTRO出世或PSL擴圍至普通商業(yè)銀行

　　不管是否真正意義上的QE，中國經(jīng)濟下行壓力和地方政府龐大債務(wù)是不得不面對的問題。摩根士丹利華鑫證券宏觀經(jīng)濟研究主管章俊認為，當(dāng)前有兩種模式可能性較大。

　　一是類似歐洲的LTRO（長期再融資操作）模式，通過購買銀行持有的高等級可變現(xiàn)資產(chǎn)（包括債券）來實現(xiàn)。

　　二是通過信貸質(zhì)押再貸款，也就是目前PSL（抵押補充貸款）的適用范圍從國開行擴大至普通商業(yè)銀行。去年，央行曾對國開行進行1萬億規(guī)模的PSL再貸款，用于棚戶區(qū)改造。

　　章俊進一步表示自己更傾向于類似歐洲央行LTRO的模式，因為這是一石二鳥的模式。

　　“一方面，可以解決新增外匯占款大幅下降造成傳統(tǒng)意義上的基礎(chǔ)貨幣投放渠道收窄的問題；另一方面，可以繞開央行不能直接購買政府債券的限制，從而有效解決地方政府存量債務(wù)化解和增量基建投資資金來源的問題。”章俊認為。

　　不過招商證券首席宏觀分析師謝亞軒表示，PSL和降準比起來，更有價格指導(dǎo)作用。

　　PSL作為一種儲備政策工具，有兩層含義，首先量的層面，是基礎(chǔ)貨幣投放的新渠道；其次價的層面，通過商業(yè)銀行抵押資產(chǎn)從央行獲得融資的利率，引導(dǎo)中期利率。

　　鏈接：PSL、LTRO、QE是個神馬東西

　　歐央行“神器”LTRO（Long-Term Refinancing Operation）：長期再融資操作。由歐洲銀行向歐央行提供合格的抵押物（貸款或成員國國債等），然后獲得歐洲央行的相應(yīng)廉價貸款，借此鼓勵銀行購買主權(quán)債，以壓低債券收益，也緩解銀行流動性壓力。

　　對象：商業(yè)銀行；

　　期限：一般是3-4年；

　　抵押：貸款或國債等。

　　招商證券固定收益研究團隊指出，LTRO是歐央行四種常用的公開市場操作之一，是投放基礎(chǔ)貨幣的一個重要渠道，通常每月操作1~2次（1個月期或3個月期）。

　　民生證券研究院宏觀研究員李奇霖表示，“對中國而言，LTRO的設(shè)想相當(dāng)于期限更長的MLF（中期借貸便利），抵押品有可能是地方債。”

　　PSL（Pledged Supplementary Lending）：抵押補充貸款。

　　對象：政策性銀行，主要是國家開發(fā)銀行和進出口銀行；

　　期限：3-5年；

　　抵押：高信用評級債券類資產(chǎn)，或優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)（目前地方債不包括在內(nèi)）。

　　中國央行2014年創(chuàng)設(shè)了抵押補充貸款工具(PSL), 為國家開發(fā)銀行支持棚戶區(qū)改造提供了1萬億元人民幣長期穩(wěn)定、成本適當(dāng)?shù)馁Y金額度，資金利率較市場利率低約1個百分點

　　QE（Quantitative Easing）：量化寬松。中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動性貨幣的干預(yù)方式。因此，被視為一種非常規(guī)的工具。

　　對象：（從）銀行、券商、保險等金融機構(gòu)（手中購買抵押貸款、國債等）；

　　期限：無限量，根據(jù)宏觀經(jīng)濟形勢定。（騰訊財經(jīng)綜合）

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